向东方证券副总裁王国斌要一个他演讲的链接，“互联网+是一个所有人都在掷骰子的游戏。”

2015-05-21 19:14:27来源:财经(北京)

文|东方证券副总裁王国斌，来自微信官方账号东方学。

大家好，我今天演讲的题目是“互联网+”，提升还是毁灭投资价值。

说实话，我今天演讲的题目可能会让很多研究者感到不安。当时我定这个题目的时候，大会回应我们研究员在大力推“互联网+”。你突然提起这个话题，不是让我们研究员在外面路演的时候很难说话吗？我做这个报告的时候没有和大家讨论太多，发言的时间只是一个补充，供大家听完之后琢磨。

为什么是这个题目？其实参加过我们战略会的人都知道，我在2013年5月的战略会上做了一个报告，互联网改变了中国。这是当时的PPT，里面提到中国在互联网时代有弯道超车的历史机遇。当时我就想，在以后的投资过程中，一定要把互联网这个维度纳入我们的投资框架，一定要远离一些没有互联网基因的公司。其中提到要关注高成长的互联网相关公司，密切关注移动浪潮，关注为互联网应用提供产品和服务的公司，关注利用互联网技术升级转型的传统制造业公司，做空被互联网颠覆的行业或商业模式。目前来看，这些判断有一定的道理。当时我还引用了芒格的话，他说:“互联网对社会有好处，但对资本家纯粹是有害的，很多都是为了提高效率，降低利润。互联网会让每个企业赚更少的钱，而不是赚更多的钱。”两年后，我在想，在我们激情投资互联网+的时候，是否应该回头看看芒格的这句话。

回到前面，大家一定在微信平台上看到过一篇文章，讲的是美国一些股票在过去五六十年里给投资者带来了最好的回报。从1950到2003年美国给投资者最好回报的股票是卡夫食品、雷诺烟草、新泽西标准石油和可口可乐公司。我们看看有没有当时流行的高科技，包括50年前的航空、电视，60、70年代的计算机，80年代的生物技术，65438到0990到2000年的互联网。在所有的统计中，我只列出了前四名。其实前四、前二十都没有所谓的高科技公司。陀思妥耶夫斯基有一句话我觉得很贴切。“你可以用你想象的任何语言来描述人类，但你不能说他们是理性的。”的确，作为个体，人是极不理性的，世界也不是我们想象的那样。我们认为高科技公司是最好的投资，但事实上并非如此。

在很多场合，人们都希望我能展望未来，对未来做一个预测。但是真的没有什么好的方法可以预测未来。如果有办法，我觉得这几个方面是有帮助的。一个是历史课，一个是生物课，最后一个是经济学的逻辑推理。

前段时间在深圳参加一个活动的时候，我做了一个演讲。那次演讲的PPT演讲，居然在微信圈里转了很多圈。我想知道为什么许多投资者没有读过《非常流行的幻想和大众狂热》这本书。它讲述了人类历史上几个最大的泡沫的故事，比如南海泡沫，郁金香泡沫，而我的想法是，我们现在的资本市场正在为这本书提供新的素材。这是我对未来的判断。说了很多遍，没读过书的人还是不懂。这是一个全国性的掷骰子游戏，这个判断对我来说依然不变。现在让我们回到历史，评判我们的标题。“互联网+”是提升了还是摧毁了我们的投资价值？

历史数据表明，无论技术进步的好处有多大，最终得到好处的总是消费者，而不是企业的所有者。生产率的提高促进了竞争，降低了价格，提高了工人的实际工资。出于对创新的热情，投资者为参与付出了过高的代价。创新的好处不会流向个人投资者，而是流向创新者和创始人，包括为项目提供大笔资金的风险资本家、出售股票的投资银行家、基金经理和交易经纪人。

在新技术的历史上，从来没有给普通投资者带来收益，这是高估造成的。在许多场合，我呼吁每个人尽快释放我们的发行。先放开发行，可以让供给快速增长。如果不是，泡沫膨胀的速度会超出我们的想象。昨天吴晓波的《疯狂》里有一段话说得很好，“中国目前的资本市场处于非理性繁荣的抛物线通道。这应该是近十年来最大的资本泡沫运动，所有试图置身事外的人不出意外都会受伤。很多人都在猜测它的转折点什么时候到来，更多的人在尖叫，拼命地卷入这条抛物线。”我们现在只是不能在一条抛物线上上下下；第二，发行的放开，让投资者不会失去企业在生命周期前期的一些投资机会，让普通投资者分享早期投资的过程和成长故事。

从历史上看，“新技术”和“新经济”这两个词在过去被反复使用，不仅是在50年代，在90年代也是如此。格雷厄姆的书《聪明的投资者》出版于20世纪70年代。书中提到，航空运输部门在20世纪40年代末和50年代初也让投资者兴奋不已。当时最受欢迎的共同基金是航空证券基金和飞机自动化基金。和他们的股票一样，这些基金最终演变成了一场投资灾难。1971中期，在标准普尔公布的股票指南中，以计算、数据、电子、科技等词汇开头的46家公司中，与1968相比，2家公司股价上涨，8家公司下跌一半，23家公司下跌一半以上，12家公司退出。这些都是真实的历史。

当然，也不能说投资泡沫不好。虽然投资泡沫对普通投资者来说是彻头彻尾的灾难，但这些狂热中也不乏闪光之处。所有这些科技进步都是投资者贡献的。维多利亚时代英国铁路业的繁荣对投资者来说是一场灾难，但从那时起，英国铁路系统使这个国家在经济和政治上取得了巨大成功。运河-铁路-汽车-无线电-广播-电影-电视-电脑；电能-飞机-医药-生物技术-互联网，每一次创新都极大地改变了我们的生活，投资人的热情也极大地推动了发展。吴晓波说，在今天的市场上，最清醒的人可能是最高层的人，他们的行为只能解释为自信前提下的一场幸运游戏。另一家证券公司的策略师说，赌上了国运。我希望政府不要把事情想得这么简单，否则就万劫不复了。泡沫可以有多大，危害有多大的历史我就不多说了。其他场合我也提过，大家可以去看看。

从生物学的角度来看。泡沫的成因是什么？这是我们需要分析的。只有分析这种情况，才能知道这个泡沫还能持续多久。凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中说，“人生的周期不够长，人性需要速效，对快速赚钱有一种特别的热情。”这种特殊的热情是动物精神，是一种非理性的情感现象。大家都有机会好好看看《动物精神》这本书。投资者在投资过程中，往往会有很多动物特征，如贪婪、恐惧、羊群效应等，以及信心、公平、欺诈、金钱幻觉、听信故事等非理性行为。

新事物是人类对未来信心的来源。虽然不确定性是投资领域最基本也是不可避免的条件。但是投资者从来都不喜欢不确定性。如果对新事物没有信心，就不会有人投资。纽曼说，“成长是生命存在的唯一证明。”新事物是知识不足的普通投资者能感受到的唯一确定性。普罗大众的投机心理无可救药。只要看起来有发展机会，他们愿意付出任何代价，他们会被当时流行的任何东西所吸引。投资者在投资狂潮中容易受骗的程度令人震惊。人类对泡泡没有记忆。我在上一次演讲中，用72法则解释了人类的代际变迁。最近我们国家那么多公司可以干脆改名字，就是一个例子。太好骗了。我身后的PPT里有很多美国的例子，不仅仅是中国。在泡沫形成的过程中，吹嘘变成了真理，而真实的事实却因为不符合“新范式”而被抛弃，变得无关紧要。如果一项投资抓住了人们的头脑，或者让他们相信有人会以更高的价格购买这些股票，那么所有的信息透明和公开都将无济于事。

所以我们的生物本性容易产生泡沫。要说减少泡沫还是有办法的，赶紧放开限价，泡沫就会减少很多。如果限价继续这样下去，这个泡沫只会愈演愈烈。那些拿30%、40%流通股的基金公司，如果放开涨跌幅限制，还敢继续拿吗？如果不放开限价，即使所有信息都透明公开，也无济于事。

现在，市场变成了什么样的生态类型？金融机构和投资者越来越把金融机构和投资者当成交易对手，而不是把实体经济当成交易对手。泡沫持续的时间比任何人预料的都长，这让对泡沫持怀疑态度的人产生了负面情绪，同时也坚定了支持者的信心，从而造成了严重的自我服务和自我创造倾向，追涨杀跌，火上浇油。政府部门也是幸运游戏，有人愿意火上浇油。

我已经在好几个场合说过了。《股票手记回忆录》开头，主角在看行情，看价格，上下随机波动，边上一个人告诉他，傻瓜，你知道，这是牛市。所有投资最重要的是判断自己的状态，是什么样的宏观背景。你要忽略中间随机的价格波动。

之前的历史和生物告诉我们，一旦走上了泡沫形成的道路，那就是一条不归路，大家肯定会拼命追泡沫。这是我们的背景。现在我们要回到经济学的逻辑来分析。我前面引用了芒格的一句话。他说，互联网对资本家来说是一场灾难。“技术可以帮助你，也可以毁灭你。学会区分这两者是微观经济学的重要一课。可惜大多数人脑子里都没有这个概念。”人们很难理解合成谬误这种微观经济现象。今天的众筹并不是一个新概念，它早就存在了，就是假设整体优于个体和局部。但合成谬误告诉你的是，对个体正确的不一定对整体正确。我在学微观经济学的时候，引用最多的例子就是在电影院看电影。你个子矮，后面看不清楚，所以想站起来站起来就能看清楚。但是随着大家站起来，后面站起来的人效果不如前面。最后大家站起来，和大家坐在一起是一样的。所以那些坚信技术进步可以带来更高利润的投资者和分析师们忽略了这个最重要的经济学原理。我一直认为，寻找和判断构成谬误形成的拐点，是投资中最重要的能力之一。两年前我们让大家投资互联网+，就相当于你在电影院刚站起来的时候。两年后回过头来看，互联网internet plus)的所有企业都可能增加投资，却不会带来更高的利润，因为大家都在投资互联网，相当于大家都站了起来。这就是我今天在这个场合想和大家分享的，或者说想让大家思考一下“互联网+”是否提升了我们投资者的投资价值。现在公司不做“互联网+”，就像电影院所有人都站起来，你坐着什么都看不到，但即使公司“互联网+”站起来，也不一定能看得更清楚。

互联网这几天非常流行，一个很重要的因素就是它的金融推手是一个庞氏结构。有机会可以看三本。一个是大停滞。作者正在讨论在过去的30年里美国的科技进步是否给社会带来了很大的变化。第二本书是《智慧社会》，写得非常好。读起来很激动。让我想起了20多年前在学校读到的18和19世纪著名思想家的思想。这些我在大学学到的东西，这本书让18世纪以来所有社会学家和经济学家对人的陈述和假设都前进了一大步。另一本书是《断点》，告诉我们互联网会进化成人类思维，从而进化成大脑，给社会带来无限可能。断点告诉我们，任何一个网络的承载能力都是有限的，它的不断进化和成长最终会超过其承载能力，到达断点然后崩溃；为了避免崩溃，需要在断点前转移到承载能力更大的环境中。它说，“在非生物世界中，庞氏骗局是网络化的。因此，每一个成功的骗局都会提高其承载能力，以避免达到其断点。”其实资本市场就是一个庞氏结构。互联网之所以越涨越高，是因为整个社会的资金量足够大，某个板块可以一涨再涨。是因为作为一部分，在承载能力不够的时候，会不断通过增加杠杆和资金转移来提高承载能力。这就是一些板块能越涨越高的原因。当然，和所有的固定环境一样，空中楼阁迟早会倒塌。我们判断互联网的断点什么时候来可能有点早，但是如果我在年底做一个报告，我觉得断点肯定会来。

从经济学的逻辑来看，投资者付出如此大代价的原因之一就是增长率陷阱。高市盈率是增长率陷阱的最显著标志。一只股票的长期收益率并不取决于公司的实际利润增长率，而是取决于增长率与投资者预期的比较。低市场预期、高增长率和股票利率为高收益率的形成创造了完美的条件。

有机会一定要好好看看芒格的《论学术经济学》:经济学有哪些不足？这是投资人对经济学最好最深刻的理解，我看了一遍又一遍。

有没有一种方法可以帮助人们避开市场中的这些疯狂时期？投资者能否发现泡沫，避免被泡沫展现的诱人前景所迷惑？格林斯潘作为美联储的主席，由于未能戳破当时的互联网泡沫，压力很大。他在2002年8月的一次演讲中为自己辩护说:“很难清楚地判断一个泡沫，除非它通过破裂来证明它的存在。”他对泡沫持怀疑态度。鲍勃·希勒和杰里米·西格尔不同意。西格尔认为，以下现象可以认为是泡沫:广泛而迅速上升的媒体报道；缺乏利润甚至收入基础；只是基于一些概念和名称的高得惊人的定价；以及世界已经发生了根本性的变化，所以有些公司已经不能再用传统的方法来评估了。我们最近做了那么多报道，试图改变传统的评价方式，大家都是心照不宣的。西格尔引用了美林全球股票研究基金会部门2000年2月第14期发表的文章:“生命的意义在于创造。对创造的热爱或许可以解释为什么科技股的价格一涨再涨。互联网革命让人们充分发挥了自己的创造力，这可能会让我们更接近生活的真谛！”他说专业人士这么说，那就是泡沫的例子。最近好像经常能听到类似的话。

当市场充满泡沫时，没有人能告诉你市场会走多远。人们犯的最大错误就是在参与和享受泡沫的时候没有找到好的出路。有个笑话说，泡沫来的时候，有两种人，一种不断指责这是泡沫，另一种坚决参与泡沫并乐此不疲。前者越来越聪明，后者越来越有钱。但我不认为前者能变得更聪明，后者能变得更富有。

我们的教育存在三个问题。如果投资者犯了这三个问题，就不应该成为买家。第一个问题是，所有的教育都是面向过去，而不是面向未来，我们没有面向未来的思维训练。二是对所有问题的看法，非黑即白。有没有想过？从小教的选择题都是对与错，对与错。其实大部分事情都不是非黑即白的。第三种是线性思维，不是互联思维，而是一切都在网络中。我今天说的任何判断都有他的反对。这个你一定要想清楚。所以，如果你不能有一种面向未来的思维方式，简单的非黑即白的判断事物，泡沫与否的判断，线性而非互联性的判断，我觉得不适合做买手。做买手，一定要有复杂的思维。

本来想做一个泡沫破裂的预测，现在这个预测就交给你了。巴菲特有一个著名的判断泡沫的公式，就是市值除以国家的GDP。我们需要想清楚未来我们会有什么样的增长率，到2020年我们能达到多少GDP。我们的总市值能达到多少？现在是2000年以来中国所有资产第一次全部证券化。我们应该可以判断这个断点及其承载能力。

Siegel在《投资者的未来》中总结了从1957到2003年表现最好的20大标准普尔500“幸存者”。20位最佳“幸存者”主要来自两个行业:高知名度的消费品牌公司和大型医药公司，***17，占比85%；借助复利的力量，菲利普莫里斯46年翻了4600倍！排名第一。所以最后，我想引用《证券分析》扉页上的一段话来结束我的演讲，这段话来自贺拉斯的《诗艺》:

现在已经腐朽的，将来可能会重新出现。

现在被看好的，将来可能会没落。

谢谢大家！

原标题:“互联网+”，提升还是毁灭投资价值——东方证券副总裁王国斌两年后再谈互联网。